В российской ипотечной системе до сих пор отсутствует такой ключевой механизм, как рынок ипотечных ценных бумаг. по словам экспертов, отдельные эмиссии рынка не делают. Между тем, без этого финансового инструмента ипотечное кредитование остается скорее эксклюзивным банковским продуктом, нежели масштабным явлением экономики. Способен ли изменить ситуацию закон «об ипотечных ценных бумагах», прошедший доработку в августе?
Ситуация
В настоящее время российские банки выдают ипотечные кредиты, не имея «длинных» денег и достаточного капитала. Чтобы не подвергать себя риску, они должны либо продавать эти кредиты, либо выпускать ценные бумаги под обеспечение права на заложенную недвижимость, либо рефинансировать за счет собственных средств.
Поскольку все эти механизмы существуют в суррогатной форме, снижения ставок по ипотечным кредитам сегодня не происходит. До 2005 года выкуп права требования по кредитам, обеспеченным недвижимостью, или закладных монопольно осуществляло Агентство по ипотечному жилищному кредитованию (АИЖК). Но за выкупом не следовало рыночной секьюритизации.
В классической форме секьюритизация предполагает передачу определенных активов новой, специально создаваемой финансовой компании — SPV (Special Purpose Vehicle), как в США, или банку, как в Германии.
В дальнейшем эта компания выпускает ценные бумаги, обеспеченные данными активами.
До сих пор АИЖК не организовало ни одного выпуска ипотечных ценных бумаг, оно эмитировало обычные корпоративные облигации, гарантированные государством или деньгами налогоплательщиков.
В случае дефолта банка отвечать пришлось бы казенными деньгами, которых иногда не хватает на все нужды государства. Только секьюритизация ипотеки, создающая новые источники ее финансирования и понятные правила для инвесторов, способна сделать ее общедоступной.
В США более 70% семей владеют своим жильем благодаря специализирующимся в этой области компаниям.
В настоящее время кредитные организации накапливают пул закладных, чтобы в 2006 году выпустить ипотечные ценные бумаги и таким образом секьюритизировать свои кредиты. Так, в этом году 7 банков: «Внешторгбанк», «Банк Москвы», «Московский международный банк», «Росбанк», «Абсолют Банк», «КИТ-финанс» и «Райффайзен» — приступили к выкупу ипотечных кредитов для последующей эмиссии ипотечных облигаций.
Большинство банков имеют портфели ипотечных кредитов в $5-10 млн., явно недостаточные для полноценной эмиссии. Из 300 кредиторов, по данным Ассоциации российских банков, лишь 10 имеют кредитный портфель больше $50 млн. Между тем, организация сделки по секьюритизациистоит сотни тысяч долларов.
К 2008 году роль АИЖК сведется к выкупу тех кредитов, которые не станут выкупать рыночные операторы, а также к приобретению долгосрочных выпусков ипотечных ценных бумаг, выпущенных другими эмитентами. В связи с этим возникает вопрос: кто и как будет рефинансировать ипотеку и секьюритизировать ипотечные кредиты?
Законодательные партитуры
Рынок с 1998 года, с момента принятия закона «Об ипотеке» ждал закона об ипотечных ценных бумагах. В 2003 году такой закон был принят, но ипотечных облигаций и сертификатов на российском долговом рынке так и не появилось.
АИЖК до настоящего момента откладывало выпуск облигаций из-за отсутствия нормативной базы. До 2005 года причиной этому было отсутствие механизма, который регламентировал бы выпуск ипотечных эмиссионных бумаг.
Кроме того, не было создано необходимой инфраструктуры. Наконец, к августу нынешнего года появились почти все нормативные документы. По мнению экспертов, рынок уже готов к созданию нового финансового инструмента.
Появился документ, позволяющий вкладывать в ипотечные ценные бумаги средства Пенсионного фонда России (ПФР). Теперь пенсионные накопления россиян могут инвестироваться в облигации с ипотечным покрытием, но при условии, что эти бумаги котируются хотя бы на одной фондовой бирже. Следует отметить, что еще в 2003 году руководство ПФР высказывалось о намерении до 30% своих средств инвестировать в облигации АИЖК.
Сам закон «Об ипотечных ценных бумагах» предусматривает эмиссию ценных бумаг двух видов — облигаций, обеспеченных залогом недвижимости (или ипотечным покрытием), и ипотечных сертификатов участия (именная ценная бумага, удостоверяющая долю ее владельца в праве общей собственности на ипотечное покрытие).
Закон создает модель, которая является смесью американской и германской систем ипотеки, т.к. эмитентами ипотечных облигаций в России смогут стать как банки, так и специальные финансовые компании.
Российские банки теперь могут самостоятельно выводить на рынок ипотечные облигации, обеспеченные краткосрочными и среднесрочными (в течение пяти лет) платежами по закладным. Закладные с более длительным сроком погашения банки могут передавать АИЖК, которое, в свою очередь, будет выпускать ипотечные ценные бумаги, обеспеченные государственной гарантией.
В поисках правильного направления
«Ничто принципиально не мешало и до появления этих поправок рефинансировать ипотечные кредиты, в том числе и в российской юрисдикции, — говорит Андрей Крутов, исполнительный директор Национальной саморегулируемой организации участников рынка жилищного кредитования. — Некоторые банки уже выпускали квазиипотечные облигации, обеспеченные платежами по ипотечным кредитам. Например, из закладных, рефинансированных АИЖК, было создано два ипотечных ПИФ. Вопрос в другом — кто из инвесторов внутри России будет покупать ценные бумаги с доходностью в 9%, даже в 7% годовых, если среднерыночная доходность на рынке ценных бумаг больше 20%? А потом, многие российские инвесторы пока просто не понимают, что такое ипотечные ценные бумаги. К тому же это сложный и дорогой по технической подготовке финансовый инструмент. К примеру, чтобы разместиться на Западе, необходимо набрать закладных на сумму порядка $100 млн. Таких банков в России сегодня, может быть, всего три-четыре».
Сергей Гришаев, заместитель начальника казначейства банка «Московское ипотечное агентство», считает, что покупателями ипотечных облигаций могут выступить российские банки с иностранным участием с целью дальнейшего выпуска евробумаг от имени западного эмитента с высоким рейтингом, платежи по которым будут осуществляться на условиях выпущенных облигаций с ипотечным покрытием. При этом доходность7,7% (прогнозируемая доходность пилотного выпуска облигаций АИЖК) является достаточно привлекательной с точки зрения дальнейшей «упаковки» этих облигаций в евробумаги.
По мнению Игоря Жигунова, члена правления «Городского ипотечного банка», сделки секьюритизации ипотечных активов с точки зрения их организации и стоимости в настоящее время более интересны с валютным пулом кредитов (и прежде всего иностранным инвесторам). Тем не менее, не исключена возможность секьюритизации портфеля рублевых ипотечных кредитов. В настоящий момент рынок и сами участники еще не готовы к секьюритизации на внутреннем рынке (например, не решен вопрос налогообложения операций по ипотечным ценным бумагам и, в частности, деятельности специализированных агентов). Тем не менее, вполне возможно, что уже в следующем году этот новый финансовый инструмент появится и на российском рынке.
При этом в «Городском ипотечном банке» полагают, что вряд ли кредиторы откажутся от личного страхования при ипотеке, так как исполнение долга напрямую связано с личностью заемщика. Имущественное страхование не имеет отношения к рискам, покрываемым личным страхованием.
«У меня нет однозначного мнения о том, как новая редакция закона «Об ипотечных ценных бумагах» повлияет на становление нового финансового инструмента», — говорит Виктор Киселев, заместитель начальника управления долгового и торгового финансирования «Внешторгбанка». По его словам, в США и Великобритании нет специального законодательства по секьюритизации, но рынок ипотечных бумаг США — самый большой сегмент мирового рынка капитала (более $7,5 трлн), а Великобритания занимает около 65% европейского рынка ипотечных бумаг.
«Наверняка в ближайшее время — а точнее, в 2007 году, — продолжает Виктор Киселев, — мы увидим внутрироссийские выпуски, основанные на новом законодательстве. И первая сделка действительно будет тестом всей структуры. И хорошо, что такой закон появился.
Объем активов, являющихся объектом секьюритизации, у нас в стране совсем невелик. Потребуется время, чтобы появилась диверсифицированная база квалифицированных инвесторов. Нельзя зависеть от одного инвестора, а инвестор, в свою очередь, не должен зависеть от непрогнозируемых решений наших судов«.
«С введением поправок к действующей редакции закона ситуация изменится только в положительную сторону, — считает Александр Диденко, ведущий специалист отдела взаимодействия с дочерними банками «Газпромбанка». — В частности, новая редакция закона предусматривает исключение имущества из состава ипотечного покрытия в связи с его заменой и в ряде других ситуаций, являющихся ключевыми в деятельности специализированного ипотечного банка. Излишне строгое требование к коэффициенту полноты ипотечного покрытия, который был равен 80%, в некоторых случаях являлось существенным ограничением и препятствием в работе ипотечного агента. Кроме того, произошло смягчение требований при досрочном погашении ипотечного кредита, что также является позитивным моментом«.
По прогнозам, к 2008 году российские банки ежегодно смогут выпускать ипотечные бумаги на 60 млрд. рублей, а к 2010 году — более чем на 200 млрд. рублей.
«В нынешнем году объем выпуска ипотечных бумаг не превысит 10 млрд. рублей», — говорит Сергей Гришаев.
Руслан Исеев, первый заместитель председателя правления «Городского ипотечного банка», дает почти такой же прогноз: «Мы ожидаем закрытия 2-3 сделок по ипотечным облигациям до конца года, каждая будет в пределах 1,5-3 млрд. рублей. Не думаю, что в этом году появятся сделки с сертификатами участия».
Кроме АИЖК, в этом году ипотечные облигации выпустят, по предположению наших экспертов, МИА и банк DeltaCredit. Монополия АИЖК на рынке рефинансирования ипотечных бумаг постепенно разрушается.
ПИФ как альтернатива
Определенную долю закладных с 2005 года у банков выкупают ипотечные ПИФ. Некоторые эксперты считают их альтернативой ипотечным облигациям, другие склонны думать, что такие ПИФ можно назвать секьюритизацией с большой натяжкой. Дело в том, что ипотечные ПИФ пока не являются структурами, независимыми от банков, у которых они покупают закладные, и поэтому они не в состоянии обеспечить в полной мере права инвесторов. Как бы то ни было, общая сумма секьюритизированных ипотечными ПИФ кредитов составляет около 4 млрд. рублей.
Пайщиками таких фондов являются негосударственные пенсионные фонды или финансовые компании. Так, Ханты-Мансийский негосударственный пенсионный фонд стал пайщиком ПИФ «Югра — ипотечный фонд» (340 млн. рублей на 15 лет).
Доходность закрытых ипотечных ПИФ ограничена ставками по ипотечным кредитам, из которых примерно 3-4% идет на поддержание инфраструктуры фонда.
«При существующей тенденции к снижению кредитных ставок паи ипотечных фондов могут быть интересны, прежде всего, консервативным институциональным инвесторам, имеющим “длинные” ресурсы, — говорит Любовь Иванцова, генеральный директор управляющей компании “ОПТ Инвест” (компания управляет ЗПИФ недвижимости “Жилищное финансирование”). — Но с точки зрения ликвидности ипотечные облигации будут потенциально более интересным инструментом для инвесторов, чем паи».
«Для того чтобы реализовать паи, надо пройти процедуру написания заявки, оформления продажи/покупки паев, а расчеты при продаже паев производятся в большинстве случаев на следующий день, что может повлечь дополнительные издержки, естественные для подобных финансовых операций, — рассказывает Анна Ярцева, директор департамента коммуникаций АИЖК. — Тогда как облигации можно реализовать в любой момент как на биржевых площадках, так и на внебиржевом рынке. Паи более подвержены рискам, связанным с волатильностью рынка, облигации стабильнее. Поэтому при коротких операциях на рынке паи бывают доходнее, при игре “в длинную” облигации показывают большую стабильность».
Пионеры
До того как был принят закон «Об ипотечных ценных бумагах», на рынке появились квазиипотечные корпоративные облигации, которые являлись инструментами рефинансирования ипотечных кредитов. Такие облигации выпускали банк «Московское ипотечное агентство» (МИА) и «Межрегиональная ипотечная компания».
Они были эмитированы до появления закона, хотя облигации «Московского ипотечного агентства» даже торгуются на бирже. Уже после появления закона в 2005 году квазиипотечные облигации эмитировал банк «Жилищное финансирование». Основное отличие квази-облигаций от настоящих заключается в том, что они не обеспечены правом требования залога недвижимости, то есть закладными, а обеспечены гарантиями материнских структур и платежами по кредитам. В случае банка «Жилищное финансирование» таким гарантом выступила группа «ПИК», а для МИА — московское правительство (в первом выпуске). Впрочем, МИА до появления закона предусмотрело для своих облигаций обеспечение залогом недвижимости, и квазиипотечными эти облигации в банке называют потому, что они появились до закона. В 2006 году МИА планирует новую эмиссию объемом в 2,2 млрд. рублей.
Первые ипотечные облигации выпустила «Межрегиональная ипотечная компания» в 2000 году для реализации программы «Жилье в кредит» в городе Сарове Нижегородской области объемом всего в 1 млн. рублей.
В дальнейшем компания, накопив новый пул закладных на 40 млн. рублей, готовила вторую эмиссию облигаций на 20 млн. рублей. Это были закладные работников Минатома. Соответственно, выкупить эмиссию, чтобы профинансировать дальнейшее строительство жилья для сотрудников, должен был Минатом.
Классические сделки
Только летом нынешнего года два крупных игрока на рынке ипотеки, «Внешторгбанк» и «Городской ипотечный банк», совершили классические сделки по секьюритизации портфелей ипотечных кредитов на международных рынках (см. таблицу). Это были выпуски RMBS (Residential Mortgage-Backed Securities) — ипотечные ценные бумаги, обеспеченные пулом первоклассных ипотечных кредитов, выданных в Москве и Санкт-Петербурге на покупку жилой недвижимости. RMBS характеризуются неделимой долей участия в пуле ипотечных кредитов, по которым гарантируется как выплата процентов, так и возврат основной суммы долга. Выпуску RMBS на Западе, как правило, предшествует полная продажа (true sale) активов специальному юридическому лицу (SPV — Special Purpose Vehicle). Впервые иностранным инвесторам представилась возможность купить ипотечные облигации, обеспеченные российскими активами. Траншам ВТБ и ГИБ присвоены рейтинги международных агентств (Moody´s и Fitch) на уровне страновых рейтингов.
Сразу после завершения сделки ВТБ объявил о готовности купить у банков кредиты на общую сумму около $200 млн. Назвать время и параметры новой сделки по секьюритизации в банке пока не готовы.
Очередная сделка по секьюритизации в «Городском ипотечном банке», как сообщил BB Игорь Жигунов, член правления банка, намечена на первую половину следующего года. Ее объем будет не меньше $100 млн.
Г-н Жигунов не исключает эмиссии в российской юрисдикции, но считает, что говорить об этом рано, в настоящее время ведется работа по формированию пула ипотечных кредитов.
В будущем году к аналогичной сделке по рефинансированию банков, выдающих ипотечные жилищные кредиты населению, на международном рынке готовится «Русская ипотечная акцептная компания» (РИАКОМ). РИАКОМ создана Ассоциацией строителей России совместно с Национальной ассоциацией участников ипотечного рынка (НАУИР). Соучредителем РИАКОМ стал Дмитрий Дорофеев, ведущий сотрудник компании Greenwich Financial Services LLC. Заявленный уставный капитал компании составляет 1 млрд. рублей.
Как сообщил BB Владимир Пономарев, генеральной директор РИАКОМ (вице-президент АСР, председатель Совета НАУИР), компания намерена в 2007 году разместить сквозные рублевые облигации (аналог сертификатов участия) объемом около 6 млрд. рублей среди западных и американских портфельных инвесторов.
«Сегодня западные инвесторы готовы вкладываться в рублевые облигации. И это для нас шаг вперед: рубль становится валютой, которой доверяют. Наше ноу-хау заключается в том, — говорит Пономарев, — что разработанная технология привлечет самые дешевые ресурсы даже при условии отказа от страховки политических рисков».
Деятельность РИАКОМ является естественным продолжением сделок, проведенных компанией Greenwich Financial Services в России по секьюритизации автомобильных кредитов банка «Союз» ($65 млн.) и пула ипотечных кредитов «Городского ипотечного банка».
В этом году АИЖК намерено осуществить пилотный выпуск ипотечных облигаций на сумму в 3 млрд. рублей. Это подтвердила BB Анна Ярцева, директор департамента коммуникаций АИЖК. Государственная корпорация, лоббировавшая закон «Об ипотечных ценных бумагах», три года откладывала эту сделку. За это время корпорация рефинансировала 44 858 ипотечных кредитов на общую сумму 23 306 млн. рублей.
Организатором выпуска назначен Citibank, юридические консультанты — Clifford Chance и «Линия права», налоговый консультант — PricewaterhouseCoopers. В АИЖК считают, что банки, воспользовавшись ипотечными ценными бумагами, ставки по которым будут ниже, чем ставки по депозитам, которыми фондируются банки, начнут снижать процентные ставки по ипотеке. На отечественном рынке секьюритизации это будет самая крупная сделка.
Кроме того, через свой дочерний специализированный ипотечный банк — АКБ «Совфинтрейд» — «Газпромбанк» подготовил выпуск ипотечных ценных бумаг. Год назад «Газпромбанк» объявил о планах инвестировать в жилищное строительство в рамках ипотечной программы в Южном федеральном округе более 1 млрд. рублей.
Таким образом, банки и ипотечные агенты активно готовятся к новым сделкам по секьюритизации на зарубежных и российских рынках. Но пока рынок делает пробные шаги, и предсказать, насколько снизятся ставки по ипотечным кредитам, не представляется возможным.
Между тем, американское информационное агентство Bloomberg прогнозирует бум на рынке ценных бумаг, обеспеченных российскими потребительскими (в том числе ипотечными) кредитами, на котором иностранные инвесторы могут заработать на полтора процента больше, чем в США или Западной Европе. Подобные прогнозы связаны и с падением цен на недвижимость в США.
Фото: The Image Bank/FotoBang
